{{item.videoDuration}}
{{item.title}}
{{item.text}}
{{item.videoDuration}}
{{item.title}}
{{item.text}}
Incitamentsaflønning inkluderer ofte et aktiebaseret vederlag i form af optioner eller warrants. Disse finansielle instrumenter kan være relativt komplicerede at værdiansætte korrekt, og det kræver overvejelser i relation til både metode for beregninger og de anvendte forudsætninger. Aktiebaseret vederlag i form af betingede aktier eller medarbejderaktier kan ligeledes være relevante at værdiansætte, fx hvis der er tilknyttet performance-betingelser, eller såfremt selskabet er unoteret.
Værdiansættelse af aktiebaseret aflønning er relevant i forhold til:
- Tildeling af aktiebaseret aflønning
- Regnskabsmæssige formål
- Skattemæssige formål.
Ved tildeling er det nødvendigt med en værdiansættelse af de pågældende instrumenter for at fastlægge, hvor mange instrumenter den enkelte medarbejder skal have. For den udstedende virksomhed er det på den ene side vigtigt, at aflønningsprogrammet værdiansættes korrekt. På den anden side er det vigtigt – for at sikre, at aflønningsprogrammet har den ønskede motivationseffekt – at programmet og værdiansættelsen heraf er enkel, kommunikerbar og til at forstå for modtagerne. Såfremt dette ikke er tilfældet, er der stor sandsynlighed for, at modtagerens opfattede værdi af aflønningsprogrammet er lavere end den beregnede. Et fokuspunkt i aktionærrettighedsdirektivet er, at aktionærerne skal have mulighed for medindflydelse i forhold til vederlagspolitikken.
For at sikre dette er det væsentligt, at også aktionærerne kan forstå aflønningsprogrammet, herunder at værdiansættelsen har indflydelse på tildelingen. Det er dog ikke kun værdien på tildelingstidspunktet, der er relevant. Komitéen for god Selskabsledelse anbefaler således, at bestyrelsen både forholder sig til værdien af vederlaget på tildelingstidspunktet og den mulige værdi på udnyttelsestidspunktet under pessimistiske, forventede og optimistiske scenarier.
Værdiansættelsen til regnskabsmæssige formål er relevant, da værdien på udstedelsestidspunktet skal opgøres og omkostningsføres i regnskabet over perioden, hvor medarbejderen optjener den aktiebaserede aflønning. Endelig kan værdiansættelse til skattemæssige formål være relevant for at vurdere størrelsen af en eventuel beskatning. Som beskrevet i artiklen Regler for beskatning af medarbejderaktier kan brugen af ligningsloven § 7P i visse tilfælde muliggøre en lempeligere beskatning af tildelte instrumenter, og ved brugen heraf er det i høj grad relevant at foretage en værdiansættelse af den aktiebaserede aflønning.
Værdiansættelsesmetoder
Valget af værdiansættelsesmetode er især relevant for optioner og warrants. Standardoptioner/warrants, der giver indehaveren ret til at få en aktie mod betaling af en fastlagt udnyttelseskurs, værdiansættes normalt ved anvendelse af Black-Scholes-beregningsformlen. Dette er en beregningsformel, der er relativ simpel at anvende og blot kræver, at man har oplysninger om aktiekurs, udnyttelseskurs, renteniveau, forventet løbetid, udbytteniveau og volatilitet på aktiens afkast. Desuden er beregningsformlen almindeligt anerkendt og dermed velaccepteret af de fleste modtagere af aflønningsprogrammer.
Det ses ligeledes, at selskaber – for at sikre det rette incitament hos medarbejderne – anvender optioner/warrants, som fx har ansættelses- og performance-betingelser tilknyttet, eller hvor udnyttelseskursen eller antallet af instrumenter, der kan udnyttes, afhænger af performance i forhold til en gruppe af sammenlignelige selskaber.
I mange tilfælde anvendes performance-betingelser, der er knyttet op omkring et bestemt resultatmål, hvor der er lige stor sandsynlighed for at performe over og under det opstillede mål. Hvis aflønningen er symmetrisk omkring target, påvirker performance-betingelsen som regel ikke værdien af tildelingen. Hvis man derimod opstiller performance-betingelser med asymmetrisk afkastprofil og sandsynlighed, kan det i høj grad påvirke værdien af de tildelte instrumenter.
Ved værdiansættelse af sådanne programmer kan Black-Scholes-beregningsformel ikke anvendes, da denne ikke tager højde for de tilknyttede performance-betingelser og derved oftest overvurderer værdien af programmet. I stedet kan fx binomialmodellen eller Monte Carlo-simulering ofte benyttes til værdiansættelse, særligt hvis performance-betingelserne er knyttet op på aktiekursudviklingen for selskabet eller relativt til sammenlignelige selskaber. Disse modeller er mere komplicerede, men samtidig mere fleksible, og kan således tilpasses i forhold til de specifikke betingelser for det enkelte program. Desuden har begge modeller den fordel, at de bygger på de samme grundlæggende principper som Black-Scholes-modellen, og giver samme værdi, såfremt en standardoption værdiansættes.
Ulempen ved at værdiansætte optioner/warrants, som eksempelvis har performance-betingelser tilknyttet, ved hjælp af binomialmodellen eller Monte Carlo-simulering, er, at man risikerer, at værdiansættelsen af programmet bliver uforståelig for modtageren. Ved design af aflønningsprogrammer er der derfor en afvejning mellem et ønske om anvendelse af relevante performance-betingelser og et ønske om, at programmet skal være simpelt og forståeligt for modtagerne.
Om binomialmodellen og Monte Carlo-simulering
Ved brug af binomialmodellen antages det, at værdien af den underliggende aktie over en prædefineret periode kun har to mulige udfald, da det forudsættes, at værdien enten kan stige eller falde. Restlevetiden på optionen inddeles i en række tidsintervaller, og værdien af den underliggende aktie beregnes i disse punkter, derved dannes et ”træ” af mulige udfald. Ved optionens udløb beregnes værdien af optionen ved at trække udnyttelseskursen fra den estimerede aktiekurs i de forskellige scenarier. Nutidsværdien af optionen findes ved at sende optionens værdi ved udløb tilbage igennem rækken af tidsintervaller, hvor værdien af optionen diskonteres med den risikofrie rente.
Ved brug af Monte Carlo-simulering modelleres de fremtidige aktiekurser stokastisk. Ligesom i binomialmodellen beregnes en lang række udfald (minimum 10.000 forskellige udfald). Udfaldene estimeres normalt ud fra tilfældigt genererede tal ud fra en antagelse om, at aktiekursen er log-normalfordelt, og at afkastet på aktien er normalfordelt. På baggrund af disse forudsætninger beregnes den forventede aktiekurs ved udløb i hvert af udfaldene.
Værdien af optionen ved udløb estimeres ved at trække udnyttelseskursen fra den forventede aktiekurs ved udløb og tilbagediskontere med den risikofrie rente. Optionens værdi findes som gennemsnittet af prisen i alle de genererede udfald.
Skattemæssige formål
Ved værdiansættelser til skattemæssige formål gælder særlige forhold. I henhold til praksis skal optioner og warrants i børsnoterede selskaber værdiansættes ved brug af Black-Scholes-modellen, mens optioner og warrants i unoterede selskaber i visse tilfælde kan værdiansættes ved brug af Ligningsrådets formel til værdiansættelse af optioner. Ligningsrådets formel er en simplificeret beregningsformel, der beregner en værdi ud fra antagelser om aktiekurs, udnyttelseskurs, løbetid og rente. Ligningsrådets formel antager primært, at værdien af en option er lig med den rentebesparelse, som modtageren opnår ved at eje optionen frem for at skulle købe den underliggende aktie.
Ved design af aflønningsprogrammer er der en afvejning mellem et ønske om anvendelse af relevante performance-betingelser og et ønske om, at programmet skal være simpelt og forståeligt for modtagerne.
Ligningsrådets formel giver derfor ofte ikke en retvisende handelsværdi, særligt hvis aktiekursen på værdiansættelsestidspunktet væsentligt overstiger udnyttelseskursen. Det samme gør sig gældende ved højt renteniveau og lang løbetid. I de tilfælde, hvor værdien afviger væsentligt fra en reel handelsværdi, vil metoden ikke være anvendelig.
Ligesom Black-Scholes-modellen tager Ligningsrådets formel heller ikke højde for, at optioner og warrants ofte indeholder performance-betingelser, som alt andet lige forringer deres værdi.
Skatterådet har dog tidligere i en sag accepteret brugen af binomialmodellen til værdiansættelse af warrants i et unoteret selskab for at tage højde for de tilknyttede performance-betingelser til disse warrants. Skattestyrelsen har ligeledes tidligere accepteret brugen af Monte Carlo-simulering til indregning af performance-betingelser for et børsnoteret selskab. Skattestyrelsen har således blandt andet i relation til performance-betingelser åbnet op for en større brug af en markedsbaseret værdiansættelse, hvormed eventuelle forskelle mellem værdiansættelse til tildelingsformål, regnskabsmæssige formål og skattemæssige formål mindskes. Skattestyrelsen har endvidere accepteret – og anbefalet – at Black-Scholes-modellen i visse situationer anvendes ved unoterede aktier. I disse tilfælde skal volatiliteten estimeres på baggrund af et sammenligneligt benchmark.
Skattestyrelsen har imidlertid tidligere haft konkluderet, at man ved værdiansættelse af optioner og warrants efter Black-Scholes-modellen ikke må anvende forventet løbetid, men derimod skal anvende maksimal løbetid som input til løbetidsparameteren, hvilket afviger fra normal værdiansættelsespraksis og dermed fra den værdiansættelse, der foretages til tildelings- og regnskabsmæssige formål.
I visse tilfælde vil den aktiebaserede aflønning også fordre, at deltageren køber aktier. Dette kan fx være tilfældet ved brug af matching shares. Her vil modtageren typisk købe et antal aktier til markedskurs og så senere tildeles et antal aktier gratis, hvor antallet afhænger af opfyldelse af konkrete performance-betingelser. Egeninvestering vil også være relevant ved egentlige medarbejderaktieprogrammer (hvor medarbejderen køber aktier) som en del – især unoterede – selskaber har for at knytte medarbejderne tættere til selskabet.
For noterede selskaber er markedskursen givet ved børskursen, men for unoterede selskaber kræver dette ligeledes en værdiansættelse. Tidligere har en del unoterede selskaber valgt at lave programmer, hvor medarbejderne erhvervede aktier baseret på et fast metodik fx indre værdi eller en, på forhånd, fastlagt multipel – både når medarbejderen købte og solgte aktierne. Ved Skattestyrelsens tidligere praksis har dette været muligt uden, at medarbejderen ansås for at have modtaget et skattepligtigt gode, også i tilfældet hvor værdien var under fair market value (fx indre værdi), så længe at metodikken var ens ved køb og salg. Skattestyrelsen udsendte dog et styresignal med virkning fra den 1. december 2020 vedrørende en praksisændring på dette område, således at medarbejdere erhvervelse af aktier til en kurs svarende til indre værdi eller anden favørkurs som led i en incitamentsordning nu beskattes som et lønaccessorium. Dette medfører et øget behov for dokumentation af, at en given aktiekurs for unoterede selskaber også rent faktisk afspejler fair market value. Der er således et øget behov for udarbejdelse af en værdiansættelse, ikke blot i forbindelse med brug af optioner og warrants, men ligeledes i forbindelse med medarbejderes køb af unoterede aktier.
Performance-betingelser
Brugen af performance-betingelser har ofte til formål at skabe det rette incitament hos modtageren, men kan også anvendes til at reducere værdien af aflønningsprogrammet ved tildeling. Eksempler på anvendte performance-betingelser er betingelser, hvor den totale værdi af programmet ved udnyttelse ikke kan overstige en prædefineret maksimumværdi, eller hvor aktiekursen som minimum skal stige med en vis procentandel, før programmet kan udnyttes. Hvorvidt den ene eller anden type af restriktioner er relevant, vil helt afhænge af forventningerne til fremtiden for det specifikke selskab.
Der er generelt i markedet en tendens til, at der anvendes incitamentsaflønning, der er baseret på aktier frem for optioner/warrants. Dette grunder bl.a. i, at et aflønningsprogram baseret på aktier set fra modtagerens perspektiv er langt lettere at forstå og værdiansætte.
Brugen af performance-betingelser er især hensigtsmæssig, hvis det er muligt at opstille betingelser, som kan kommunikeres klart til deltagerne i programmet, og som anses for realistiske at indfri. Dermed kan det eksempelvis opnås, at markedsværdien af optionsprogrammet reduceres, uden at deltagernes opfattelse af værdien af de tildelte instrumenter ændres signifikant. I artiklen En stærk Pay-for-Performance kultur driver forretningen og skaber resultater beskrives det, hvad der karakteriserer hensigtsmæssige performancemål.
Som konsekvens heraf er det relevant ved design af aflønningsprogrammet at foretage beregninger på forskellige performance-betingelser og disses indflydelse på værdien af aflønningsprogrammet samt at vurdere værdien set fra såvel modtageren som den udstedende virksomheds perspektiv.
Der er generelt i markedet en tendens til, at der anvendes incitamentsaflønning, der er baseret på aktier frem for optioner/warrants.
Dette grunder bl.a. i, at et aflønningsprogram baseret på aktier set fra modtagerens perspektiv er langt lettere at forstå og værdiansætte. Dermed sikres overensstemmelse mellem den faktiske værdi af tildelingen og modtagerens opfattelse af den modtagne værdi.
Aktier er dog ofte også tilknyttet performance-betingelser, hvorved det bliver nødvendigt at foretage en egentlig beregning af aktiernes værdi inklusive performance-betingelser. Dermed kan det selv ved tildeling af performance-aktier i et børsnoteret selskab blive nødvendigt at foretage en værdiansættelse, der er baseret på fx Monte Carlo-simulering, for at sikre at performance-betingelserne prisfastsættes korrekt til brug for såvel tildeling som regnskabsmæssige og skattemæssige formål. I den forbindelse skal det bemærkes, at der kan være usikkerhed i forhold til Skattestyrelsens accept af specifikke performance-betingelsers effekt på opgørelsen af en handelsværdi.
Forudsætninger
Næsten uanset den valgte metode til værdiansættelse vil de anvendte forudsætninger vedrørende inputparametre have stor betydning for den beregnede værdi af optioner og warrants. Som nævnt kræver Black-Scholes-modellen input i form af aktiekurs, udnyttelseskurs, renteniveau, løbetid, udbytteniveau og volatilitet på aktiens afkast. De samme inputparametre er nødvendige ved værdiansættelse ved hjælp af Monte Carlo-simulering og binomialmodellen.
Særligt parametrene i forhold til løbetid, volatilitet og udbytteniveau er forbundet med en høj grad af subjektivitet, da det for alle tre parametre er de forventede fremtidige værdier, der skal anvendes. Det er derfor væsentligt at underbygge de anvendte parametre, fx ud fra historiske data og eventuelle strategiplaner mv.
PwC’s anbefalinger til bestyrelsen
Det er vores anbefaling, at bestyrelsen bør:
- Foretage en værdiansættelse af aflønningsprogrammet som en del af designfasen for at vurdere effekten af alternative designs samt de afledte skatte- og regnskabsmæssige konsekvenser.
- Anvende performance-betingelser, der er relativt enkle at forstå for modtagerne – dette gøres for at sikre, at aflønningsprogrammet får den ønskede motivationseffekt for deltagerne.
- Være opmærksom på, at der kan være forskel på værdiansættelse til tildeling og til regnskabsmæssige og skattemæssige formål.
- Være opmærksom på, at valg af værdiansættelsesmetode og især forudsætninger kan have stor betydning for størrelsen af den samlede tildeling.
- Være opmærksom på de likviditetsmæssige og skattemæssige konsekvenser for modtageren.
PwC som sparringspartner
PwC har mange års erfaring som rådgiver og sparringspartner for direktioner og bestyrelser.
Kontakt os
Mette Hartzberg
{{filterContent.facetedTitle}}
{{contentList.loadingText}}
{{contentList.loadingText}}